低利率时代的到来，让保险资金的投资管理陷入双重困境：一方面，存量的高预定利率负债刚性压力持续存在，需不断筑牢收益“安全垫”以预防利差损风险；另一方面盛盈优配，随着行业转向分红险为主推产品，如何通过资产端收益增厚来提升产品竞争力、满足客户对盈余分享的期待，成为新的挑战。
压力给到资产端。在此背景下，“固收+”策略被各大保险公司投资负责人提及的频率越来越高，成为险资平衡风险与收益的重要抓手。“加号”后面承载的内容，也从过去对固收底仓的“锦上添花”，转变为低利率环境下对投资收益的“雪中送炭”。
“过去固定收益底仓是主导，而现在更依赖在‘加号’里卷出收益。”友邦人寿首席投资官欧阳理良在近日接受第一财经独家专访时表示。财务数据显示，友邦人寿截至今年二季度的近三年平均综合投资收益率为7.09%。
低利率时代下，险资的“固收+”逻辑将如何被重塑？“加号”后面都加了些什么资产用来弥补债券收益率的下降？又会面临哪些风险？欧阳理良结合行业趋势及友邦实践，深度解读了低利率时代险资“固收+”策略的差异化逻辑、风险控制路径与未来布局方向。
低利率重塑“固收+”逻辑?
什么是“固收+”策略？
“‘固收+’本质是以固定收益类资产为底仓，通过‘+资产’和‘+策略’，在承担合意可控风险、满足约束条件的前提下实现‘+收益’。”欧阳理良表示。
“固收+”策略对于险资来说并非新鲜词汇，但相较过往，低利率环境下这一策略的收益结构却有所改变，这种改变缘于固收底仓静态回报率的持续下行。
财政部数据显示，2024年末，10年期国债收益率下行至1.68%，全年下行幅度达88个基点，为有数据以来最低的年末水平。2025年10月27日，10年期国债及30年期国债收益率分别较上年同期下降约31个基点及16个基点。
欧阳理良回忆道盛盈优配，此前固收底仓的高票息足以支撑组合主要收益，“加号”部分更多是“锦上添花”，通过加入上市股票、私募股权、不动产等资产增强组合弹性、分散风险。但如今，随着固收投资收益率不断压缩，“加号”部分被赋予了更多收益增厚的重任，这对资产挖掘、策略开发的精细化与复杂度提出了更高要求。
“过去可能有的‘固收+’只是简单的债券加股票或可转债，而现在可能需要加另类资产、衍生品等，需要在固收资产里做更多的波段交易，在权益资产里捕捉细分行业企业的Alpha机会，需要更多把握资产轮动、风格轮动、行业轮动，提升主动管理能力。”欧阳理良说。
险资的“固收+”之道
当然，低利率环境下，银行理财子、公募基金等不同金融机构的“固收+”策略产品均受到市场更大的关注，那险资的“固收+”策略和其他金融机构相比有何差异？
“不同金融机构的‘固收+’策略差异，本质是负债端的差异。”在欧阳理良看来，保险资金的负债稳定、久期长、成本有刚性，这三大特性决定了其配置偏好与其他机构有所不同。
首先，负债的稳定性与低流动性需求让险资更有优势做“耐心资本”，参与锁定期更长的另类资产。欧阳理良举例道，寿险产品缴费周期常达数十年，一般会有持续现金净流入，这使其有条件布局私募股权、不动产等锁定期长但流动性溢价高的资产；而银行理财、公募债基等对流动性要求更高的机构，主要通过REITs等证券化产品适度参与。
其次，负债久期长的特性，让险资在固收底仓配置上更倾向超长期限债券。“为匹配负债、降低资本对利率风险的敏感度，我们的固收底仓会重点配置30年期及以上国债、地方政府债，还有少量优质企业信用债和金融次级债。”欧阳理良对比道，负债久期短的机构则更偏好中短期限信用债，通过信用下沉提升收益，利率债部分也会更频繁调整久期、波段交易。
再者，负债成本的刚性，决定了险资“加号”部分更追求绝对收益与低波动。“国内主流寿险产品有保证利率，这意味着资产端收益有最低门槛，如果‘加号’部分波动太大，可能威胁最低收益达成，影响产品竞争力与经营可持续性。”
不过，相对其他金融机构，险资也面临着偿付能力这一强监管因素。“偿付能力决定了‘加号’能施展的空间。保险机构的资产配置需要在收益目标和资本消耗之间取得平衡，低偿付能力将限制投资权益和另类等风险资产，进而阻碍一些投资机会的获取和高收益目标的实现能力。”欧阳理良说。
“固收+”应该“+”些什么?
当然，低利率也并非全是挑战。欧阳理良认为，低利率环境带来的低机会成本反而为“加号”部分开辟了新空间。
“利率作为大类资产定价锚，低利率意味着未来现金流折现值更高，各类资产的估值潜力得以释放。比如过去不受重视的高分红类资产，现在在低利率环境下成了‘香饽饽’。”他说。同时，负债端要求回报率与杠杆融资成本的下降，也为险资适度运用杠杆、布局中长期机会提供了更大操作空间。?
欧阳理良表示，今年以来，全市场“固收+”的“加号”主要依靠权益、黄金和REITs等资产实现突围。权益类资产中，港股整体领先于A股，但年中以来A股表现更为强势。行业表现中，又数高弹性的科技类成长股（集中于AI算力、创新药、机器人等行业）和题材股表现突出，而防御性的红利股相对平淡。这些底层资产的表现决定了今年策略更加激进（即权益比例高、权益里成长股比例高）的“固收+”产品收益表现更好。
以友邦人寿为例来看具体配置，根据欧阳理良介绍，年初友邦人寿提高了分红账户中权益资产的战略资产配置比例，同时年初以来在各类账户中也保持高配权益资产。“我们年初通过港股通布局港股，年中把增量重心切换到A股，并采用‘成长股+高分红’的哑铃形配置——既精选新兴产业领域的优质公司，又优选股东回报与稳定盈利兼具的高股息标的作为组合底仓。”欧阳理良说。
展望未来，“固收+”的“加号”则可以关注更多元的方向。
“对于保险资金而言，目前监管正在推进债券南向通、险资投资黄金等业务试点，这些都是实现收益增强的好方向。此外，公募REITs、ABS等证券化资产也存在较好的挖掘机会。传统资产当中，我们相对看好权益类资产和不动产的长期趋势。”欧阳理良称。
当然，“固收+”策略虽能在低利率时代增厚收益，但风险亦不容忽视。欧阳理良强调，本质上“+收益”往往伴随着“+风险”。“这就要求我们更注重风险分散，利用大类资产及细分品种的相关性构建组合，借助衍生工具对冲风险，还要挖掘市场中性的收益增厚策略，来实现在可控风险下的‘+收益’。同时，在配置时机把握上，需要更注重价值投资方法，通过深入分析资产内在价值、预留安全边际来降低错误成本。”
“收益高低只是衡量投资组合好坏的一个方面，我们认为更重要的是关注风险收益比，这是行稳致远的关键。”欧阳理良说。
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